Экономическая добавленная стоимость EVA как объект оценки. Оценка бизнеса на основе экономической добавленной стоимости (EVA)

Модель экономической добавленной стоимости (EVA)

Метод стал популярен с 1980-х гг. Изобретен Б. Стюартом и Д. Стерном и запатентован компанией Stern Stuart & Co.

Экономическая добавленная стоимость отражает величину чистой прибыли, которая может быть разделена между акционерами после уплаты налогов и расходов по привлечению капитала. Важнейшее преимущество оценки компании на основе EVA - совмещение в этом показателе результатов финансовой и операционной деятельности.

Исходная формула EVA выглядит следующим образом:

где ИОРАТ - операционная прибыль после уплаты налогов (ЕВ1Т o (1-0);

1УЛСС - средневзвешенные затраты на капитал; 1С - инвестированный капитал.

Инвестированный капитал в методологии EVA - это капитал, вложенный в активы для обеспечения оперативной деятельности компании. Данная величина рассчитывается как разность балансовой величины совокупных активов (на начало периода) и величины беспроцентных краткосрочных обязательств, или как сумма собственного капитала и долгосрочных обязательств.

Это так называемый операционный подход к расчету EVA.

Существует также финансовый (экономический) подход. Расчет EVA проводится по формуле операционного подхода делением прибыли NOPAT на WACC. В результате появляется показатель рентабельности инвестированного капитала ROIC:

Произведение WACC o 1С также называют затратами на капитал.

Однако абсолютного измерения EVA недостаточно, чтобы сопоставить компании. Поэтому используется относительное EVA. Поскольку EVA - это показатель, оценивающий эффективность инвестиций, сравнивать EVA необходимо относительно величины инвестированного капитала (С/). Таким образом, получаем выражение для стандартизированной EVA:

Поделив обе части в формуле EVA на /С, получаем следующее выражение:

Таким образом, главная идея метода EVA заключается в следующем: компания имеет ценность для владельца только если EVA > О, т.е. если доходность вложенного капитала превышает затраты на капитал:

Величина стоимостного спрэда служит основой для измерения прибыльности капитала, скорректированной на величину риска. С помощью этого показателя можно сравнивать компании, различные по: категории (малые / средние); капиталовооруженности; структуре капитала; степени риска.

Следует отметить, что показатель EVA за один период сам по себе не слишком информативен. Поэтому необходимо рассматривать его во времени. Для этого используется показатель приведенной добавленной стоимости, т.е. в качестве стоимости компании рассматривается сумма дисконтированных добавленных стоимостей за все периоды прогнозирования.

EVA - это показатель, который основан на попытке преодоления традиционных проблем бухгалтерского учета. Тем не менее, поскольку данные для расчета берутся из бухгалтерской отчетности, проблемы преобразования данных все же могут возникать и в данном методе.

Для того чтобы показательЕМ4 измерял именно чистую экономическую прибыль для владельцев компании, нельзя заменять операционную прибыль после уплаты налогов NOPAT результатом производственной деятельности по балансу, а инвестированный капитал суммой активов из баланса. Это приводит к тому, что у показателя EVA появляются недостатки, присущие классическим показателям рентабельности. Поэтому рекомендуется для использования показателя EVA переводить данные бухгалтерского учета в экономические показатели.

Для этой цели авторы модели ЕО Д. Стерн и Б. Стюарт определили список поправок данных бухгалтерского учета, который насчитывает до 154 статей, но из них предлагается использовать на практике лишь 10-12. Полный список поправок - коммерческая тайна авторов.

EVA - это один из наиболее популярных и часто используемых вариантов в рамках теории оценки добавленной стоимости. Другими вариациями являются рыночная добавленная стоимость (Market Value Added, MBA), акционерная добавленная стоимость (Shareholders Value Added, SVA), общая добавленная стоимость (Total Value Added, TVA).

В области корпоративных финансов экономическая добавленная стоимость (EVA, разработанной и являющейся зарегистрированной торговой маркой консалтинговой компании Stern Stewart & Co) рассматривается в качестве показателя оценки внутрифирменной эффективности и служит мерой оценки стоимости, создаваемой компанией в единичный период времени (месяц, квартал или год). Экономическая добавленная стоимость является финансовым показателем того, что экономисты иногда называют экономическая прибыль или экономическая рента .

Economic Value Added (EVA) это показатель экономической, а не бухгалтерской прибыли компании после уплаты всех налогов и уменьшенной на величину платы за весь инвестированный в предприятие капитал.

Алгоритм расчета показателя экономической добавленной стоимости: из чистой операционной прибыли () вычитается плата за использование собственного и заемного капитала, оставшаяся сумма и составляет созданную стоимость, которую измеряет ЕVА.

Логика показателя экономической добавленной стоимости заключается в том что, предприятию не достаточно просто иметь положительный или доходность на одну акцию, необходимо обеспечивать такой уровень рентабельности, который позволяет не только получать отдачу от инвестированного капитала, которая превышает расходы на привлечение капитала, но и создавать дополнительную стоимость.

В теории и практике расчета EVA можно встретить несколько способов расчета показателя экономической добавленной стоимости :

EVA = (r-c) * K = NOPAT - c*K

Где,
r - рентабельность инвестированного капитала (), r = NOPAT/K;
c - ;
K - собственные оборотные средства (capital employed) = всего активы - текущие обязательства.

EVA = NOPLAT - DCC = NOPLAT - IC * WACC

Где,
NOPLAT - ;
DCC - нормальные затраты капитала;
IC - величина инвестированного капитала, рассчитываемого по формуле:
IC = (О ТА - Б ТО) + ОС + (А П - БО П)
где,
О ТА - операционные текущие активы;
Б ТО - беспроцентные текущие обязательства;
ОС - чистые основные средства (т.е. недвижимость, производственные помещения, оборудование);
А П - прочие активы;
БО П - прочие беспроцентные обязательства.

В корпоративных отчетах более распространена видоизмененная методика расчета EVA, которая предполагает использование показателя рентабельности инвестированного капитала - ROCE, т.е. EVA возникает в том случае, если корпорации или другому хозяйствующему субъекту за определенный период времени удалось создать доходность инвестированного капитала выше, чем WACC. Таким образом, собственники будут удовлетворены, если доходность капитала, вложенного в корпорацию, достигнет установленной ставки доходности:

EVA = (ROCE - WACC) * IC = Spread * IC

Где,
Spread - разница между доходностью инвестированного капитала и средневзвешенной стоимостью капитала (спрэд доходности). Spread представляет собой экономическую добавленную стоимость в относительном выражении, %.
Если Spread > 0, то корпорация получила в отчетном году доходность, превышающую уровень доходности, установленный инвесторами.

Применение этого варианта обусловлено его некоторыми преимуществом. Из расчета становится возможным увидеть показатель рентабельности задействованного капитала, а также величину разрыва (Spread) между ним и стоимостью капитала. Процентная величина такого разрыва и есть EVA, только в относительном выражении. Основным преимуществом EVA по сравнению со всеми показателями является то, что в отличие от них он может показать чистый вклад компании и ее структурных подразделений в увеличение рыночной стоимости. Высокая значимость подобной категории подкрепляется формированием вокруг нее целого научного подхода, получившего название value based management. Согласно этому подходу все управление компанией должно быть направлено на максимизацию EVA, так как он является единственным критерием увеличения рыночной стоимости компании.

Однако, все подходы к расчету показателя EVA основываются на формуле расчета, предложенной Б. Стюартом:

EVA = NOPAT - WACC * IC

Где,
IC (Invested Capital) - инвестированный капитал (скорректированная величина совокупных балансовых активов на начало отчетного периода).

Для точности расчета EVA предлагалось использовать 164 корректировки различных показателей, перечень которых является закрытым. При этом, как отмечал Б. Стюарт, для использования показателя EVA в целях управления достаточно применить только некоторые корректировки, оказывающие существенное влияние на отчетность.

Инвестированный капитал (IC) без учета корректировок представляет собой разность между совокупными активами и беспроцентными краткосрочными обязательствами:

Где,
IC - инвестированный капитал (без учета корректировок);
NBV (Net Book Value) - совокупный капитал (авансированный капитал);
NPL (Non Percent Liabilities) - беспроцентные краткосрочные обязательства, т.е. кредиторская задолженность поставщикам, бюджету, полученные авансы, прочая кредиторская задолженность.

Модель экономической добавленной стоимости (экономической прибыли) является одной из моделей, используемых для оценки стоимости компании. В этой связи принято считать, что стоимость компании является лучшим инструментом измерения результатов ее операционной деятельности, потому что ее оценка, как правило, требует полной информации. Она не бывает краткосрочной в отличие от других показателей.

Модель экономической добавленной стоимости предполагает, что именно на основе такого показателя, как экономическая добавленная стоимость, должны быть разработаны нормативы компании для определения целей и оценки своих успехов и неудач.

Показатель экономической добавленной стоимости (EVA) может рассматриваться как модифицированный подход, совмещающий требования и заинтересованность как акционеров, так и менеджеров компании к оценке ее деятельности.

Использование EVA в качестве инструмента оценки эффективности использования инвестированного капитала позволяет менеджерам компании принимать более обоснованные решения по расширению прибыльных направлений деятельности и, что не менее важно, помогает выявить неэффективное использование средств в проектах, рентабельность которых не покрывает затраты на привлечение капитала.

Популярность EVA приводит к появлению совершенного иных его интерпретаций, отличных от изначально разработанного определения. Так, The Coca-Cola Company под добавленной стоимостью понимает разницу между EVA отчетного и базисного периодов.

Негативным моментом EVA является множественность методик расчета составляющей этого показателя - совокупного задействованного капитала, что в итоге может привести к неадекватности при проведении компаративного анализа двух компаний на основе показателя EVA.

Несмотря на свои недостатки, показатель экономической добавленной стоимости выступает наиболее эффективным инструментом для определения доходности инвестиций в капитал какой-либо компании. Качество раскрытия информации о системе управления добавленной стоимостью напрямую влияет на повышение инвестиционной привлекательности компании. В работах современных исследователей, таких как М.А. Вахрушина, А. Гершун и М. Горский, А.И. Кривцов, Д. Мартин, В. Петти, содержатся варианты подобных отчетов. Некоторым недостатком предложенных вариантов раскрытия информации о EVA может быть то, что все перечисленные авторы предлагают показывать инвесторам итоговый показатель EVA и не раскрывают ни источников его формирования, ни целевой ориентации на стейкхолдеров компании. Дополнительная детализация этого показателя сможет дать более полную информацию об источниках формирования стоимости компании, распределении этих источников, более того, сможет решить проблему определения зависимости объемов капитальных вложений и относимой на них доли прибыли.

Одним из наиболее известных подходов к оценке бизнеса является метод, основанный на оценке экономической добавленной стоимости (Economical Value Added , EVA ), которая показывает добавленную за период стоимость с учетом альтернативных издержек и объем инвестиций, направленных на расширение, которые добавят стоимость в будущем. Рассмотрим на примере методику оценки бизнеса на основе EVA и порядок анализа полученных значений показателей. Кроме того, в статье представлены формулы для определения показателя EVA и дана полная интерпретация их составляющих.

Экономическая добавленная стоимость является инструментом, показывающим, как измерить прибыльность, управлять ею и влиять на нее.

Прежде чем приступить к описанию оценки бизнеса на основе экономической добавленной стоимости (EVA ), следует отметить, что российские крупные организации переходят на концепцию управления бизнесом, основанную на стоимостном подходе (Value Based Management , VBM ). Систему VBM на верхнем уровне факторов стоимости можно представить следующим образом (рис. 1).

Рис. 1. Система VBM на верхнем уровне факторов стоимости

Концепция EVA часто используется как более совершенный инструмент измерения эффективности деятельности подразделений в отличие от чистой прибыли в связи с тем, что EVA оценивает не только конечный результат, но и то, какой ценой он был получен, то есть какой объем капитала и по какой цене использовался. Если показатель EVA выбран организацией в качестве критерия оценки эффективности своей деятельности, то задача состоит в том, чтобы повысить значение этого показателя.

Общепринятые показатели не позволяют дать полную оценку эффективности деятельности организации и точно определить, сколько стоит капитал собственника и какой доход он приносит.

Рыночная стоимость организации может превышать или быть меньше балансовой стоимости чистых активов в зависимости от будущих прибылей организации и определяется по формуле:

Q = А + EVA ,

где Q — рыночная стоимость организации;

А — чистые активы (по балансовой стоимости);

EVA — экономически добавленная стоимость будущих периодов, приведенная к настоящему моменту времени.

Отметим, что:

• если EVA = 0, рыночная стоимость организации равна балансовой стоимости чистых активов. В этом случае рыночный выигрыш собственника при вложении в данную организацию равен 0;
• EVA > 0 означает прирост рыночной стоимости организации над балансовой стоимостью чистых активов, что стимулирует собственников к дальнейшему вложению средств в организацию;
• EVA < 0 говорит об уменьшении рыночной стоимости организации. В этом случае собственники теряют вложенный в организацию капитал за счет потери альтернативной доходности.

Основной экономический смысл показателя EVA заключается в том, что капитал организации должен работать с такой эффективностью, чтобы обеспечить норму доходности, требуемую инвестором, акционером или другим собственником.

Из формулы экономической добавленной стоимости можно вывести относительный показатель «Доходность инвестированного капитала» (Return on Capital Employed , ROCE ). Экономический смысл данного показателя заключается в том, что экономическая добавленная стоимость (EVA ) возникает в том случае, если за данный период времени удалось создать доходность инвестированного капитала (ROCE ) выше, чем норма доходности инвестора (WACC ). Инвесторы (собственники, акционеры) не будут считать себя удовлетворенными, если доходность их капитала, созданная организацией, не достигла установленной ими барьерной ставки доходности. Этот принцип формирования стоимости организации выражается в следующем представлении показателя экономической добавленной стоимости:

EVA = Spread × CE = (ROCE - WACC ) × CE ,

где Spread — спред доходности (разница между доходностью инвестированного капитала и средневзвешенной стоимостью капитала). Представляет собой экономическую добавленную стоимость в относительном выражении (в %);

CE — инвестированный капитал;

ROCE — доходность инвестированного капитала. Определяется следующим образом:

ROCE = NOPAT / CE .

Если Spread положительный, это значит, что доходность компании превышает доходность, требуемую инвесторами.

Далее рассмотрим на условном примере оценку бизнеса на основе экономической добавленной стоимости. Исходные данные представлены в Бухгалтерском балансе и Отчете о финансовых результатах. Горизонт планирования — 3 года, при этом темпы роста основных статей Бухгалтерского баланса и Отчета о финансовых результатах не изменятся и составят 23 % в год.

В целях управления стоимостью наиболее информативен показатель рыночной стоимости чистых активов, который позволяет определить цену, по которой может быть продан бизнес. Для нашего примера расчет чистых активов приведен в табл. 4.

Как видим, стоимость чистых активов исследуемой организации возросла за период на 21 298 тыс. руб., или 19,45 %.

Динамику изменения экономической добавленной стоимости можно проследить с помощью диаграммы (рис. 2).

Рис. 2. Динамика экономической добавленной стоимости

Таким образом, в нашем примере EVA > 0, а это означает, что стоимость организации растет, имеющийся капитал эффективно используется. Кроме того, капитал организации обеспечил норму возврата на вложенный капитал, установленный собственником организации, и принес дополнительный доход (добавленную стоимость). Значение ROCE > WACC, говорит о том, что организации удалось заработать добавочную стоимость за анализируемый период. Доходность организации превышает доходность, требуемую инвестором (имеет место положительный спред доходности).

К. В. Желнова,
кандидат экономических наук

Материал публикуется частично. Полностью его можно прочитать в журнале

Р.А. Андруцкий Главный экономист по бизнес-планированию ТОО «НИИ ТК» , магистр экономики
Журнал «Учет и финансы», № 7 за 2008 год

Баланс (‘000 у.е.)

Отчет о прибылях и убытках (‘000 у.е.)

На первом шаге определим NOPAT, используя данные Отчета о прибылях и убытках. Затем при последующих вычислениях используем информацию баланса. На втором шаге рассчитаем ACE . Для этого к капиталу прибавляются процентные обязательства компании. Далее определяется WACC с учетом налогового щита на заемный капитал. И на четвертом шаге рассчитываем EVA.

1. NOPAT = 535 000 − 123 000 = 412 000 у.е.

2. ACE = 1 723 000 + 850 000 + 275 000 = 2 848 000 у.е.

3. WACC = 0.37 × 12% + 0.63 × 14.7% × (1 − 0.3) = 11%

4. EVA = 412 000 − 11% × 2 848 000 = 100 903 у.е.

Полученный показатель EVA > 0, то есть компания создает добавленную экономическую стоимость акционерам.

Выводы.

EVA стратегия — одна из наиболее популярных инициатив в области стоимостно ориентированного менеджмента, позволяющая кардинально пересмотреть цели и ценности компании. Компания должна быть справедливо оценена как потенциальными инвесторами, клиентами, партнерами, так и собственниками, поэтому EVA сохраняет свое место в системе ключевых показателей и помимо прочих рассмотренных в настоящей статье функций постоянно напоминает о роли собственников компании. EVA в системе управления позволяет осуществлять стратегическое и оперативное планирование, измерять и контролировать результаты. Думаю, что для компании, нацеленной на создание стоимости акционерам, актуальным будет не вопрос «применять или не применять EVA в менеджменте?», а вопрос «как и в какой степени применять EVA?».

1 Данные вымышленные.

2 В примере приводится упрощенный вариант определения ACE, на практике рекомендуется принимать средние значения элементов этого показателя на начало и конец отчетного периода.

Поговорим про такой важный критерий оценки стоимости предприятия как – экономическая добавленная стоимость (Economic Value Added ). Рассмотрим формулу расчета данного показателя, методы его анализа и управления. Проведем сопоставительный анализ с другими подходами оценки компании.

Экономическая добавленная стоимость. Определение

В современной экономической среде экономическая добавленная стоимости является показателем оценки ценности компании/предприятия для собственников/акционеров.

Экономическая добавленная стоимость (англ. EVA, Economic Value Added ) – показатель экономической прибыли предприятия после выплаты всех налогов и платы за весь инвестированный в предприятие капитал.

EVA против Чистой прибыли

Формула расчета экономической добавленной стоимости

Экономическая добавленная стоимость показывает превышение чистой операционной прибыль после уплаты налогов и затратами на использование капитала. Формула расчета EVA представлена ниже:

NOPAT (англ. Net Operating Profit Adjusted Taxes ) – прибыль от операционной деятельности после уплаты налогов, но до процентных платежей (NOPAT =EBIT(операционная прибыль)–Taxes (налоговые платежи) );

WACC (англ. Weight Average Cost Of Capital ) – средневзвешенная стоимость капитала, и представляет собой стоимость собственного и заемного капитала, то есть норма прибыли, которую хочет получить собственник (акционер) на вложенные деньги;

CE (англ. Capital Employed, Invested Capital, Capital Sum ) – инвестиционный капитал, является суммой совокупных активов (Total Assets ) из расчета на начало года за вычетом беспроцентных текущих обязательств (кредиторской задолженности поставщикам, бюджету, полученных авансов, прочей кредиторской задолженности). В балансе инвестиционный капитал представляет собой сумму строк «Капитал и резервы» (стр. 1300) и «Долгосрочные обязательства» (стр. 1400).

Для расчета средневзвешенной стоимости капитала (WACC) воспользуемся следующей формулой:

Где: R e ,R d – ожидаемая/требуемая доходность собственного капитала и заемного соответственно;

E/V, D/V – доля собственного и заемного капитала в капитале предприятия;

t – процентная ставка налога на прибыль.

Что показывает экономическая добавленная стоимость?

Экономическая добавленная стоимость показывает эффективность использования предприятием своего капитала, показывает превышение рентабельности предприятия над средневзвешенной стоимостью капитала. Чем выше значение экономической добавленной стоимости, тем выше эффективность использования капитала у предприятия. Эффективность определяется за счет превышения рентабельности и стоимости капитала (заемного и собственного). Большие значения EVA свидетельствую о высокой норме добавочной прибыли на капитал. Сравнение EVA нескольких предприятий позволяет выбрать более инвестиционно привлекательное.

Показатель EVA отражает различные категории деятельности предприятия: инвестиционную привлекательность, конкурентоспособность, финансовую устойчивость, платежеспособность, устойчивость развития и рентабельность. На рисунке показана схематично взаимосвязь между EVA и другими характеристиками предприятия.

Пользователи показателем экономическая добавленная стоимость предприятия

Пользователями данного критерия являются акционеры, топ менеджеры, инвесторы, которые оценивают изменение EVA, как интегрального критерия экономической привлекательности и эффективности развития предприятия.

Economic Value Added в системе Value Based Managment

На основе показателя EVA строится система управления предприятием VBM (Value Based Management ). Данная система управления предприятием основывается на максимизации экономической добавленной стоимости. Цель всех управленческих решений на предприятии – это рост стоимости для акционеров и собственников. Финансы служат созданию положительного дохода от инвестирования над вложенным капиталом. В данной системе корпоративное управление служит для разработки системы измерений вклада менеджеров в рост стоимости компании и системы их материальной мотивации и поощрения.

Экономические исследования важности показателя экономической добавленной стоимости

Так в своей работе Gabriela Chmelíková (в 2008 году) доказала, что показатель EVA имеет сильную корреляционную связь с такими классическими показателями как ROA и ROE. Это доказывает, что показатель EVA лучше отражает настроение акционеров, чем традиционные меры. Исследования Klapper, Love , Jang, Kim (2005) доказали коэффициент EVA имеет положительную корреляцию с объемом продаж, ливериджем, возраст и размер компании/предприятия. Особенно сильное влияние на показатель EVA оказывает корпоративное, выраженное коэффициентом Дж. Тобина (Q). Данные исследования еще раз доказывают важность данного показателя, характеризующего эффективность деятельности предприятия.

Пример расчета EVA для ОАО «АЛРОСА»

Для того, чтобы лучше понять смысл экономической добавленной стоимости (EVA) разберем на практическом примере как происходит построение данного показателя. Так как все показатели строятся по международной отчетности, то они не совсем точно совпадают с отечественными аналогами. В результате в упрощенном варианте получится следующая формула:

Economic Value Added = Чистая прибыль – WACC*(Капитал и резервы + Долгосрочные обязательства)

В таблице ниже показан расчет EVA для предприятия ОАО «АЛРОСА».

Чистая прибыль предприятия берется из строки баланса 2400 и является итоговым результатом деятельности организации (NOPLAT).

Сумма «капитал и резервов» и «долгосрочных обязательств» формируют инвестиционный капитал предприятия (CE).

Для расчета WACC можно сравнить показатели ROE (рентабельность капитала, уровень прибыльности) для аналогичных предприятий данной отрасли. В данном примере была взята рентабельность управления капиталом предприятия (как собственным, так и заемным) в размере 10% годовых.

Economic Value Added = B4-B3*(B5+B6)

Рычаги управления в модели EVA

На основе выше приведенной формулы можно выделить основные рычаги и факторы управления экономической добавленной стоимостью (NOPLAT, WACC и CE):

• повышение прибыльности/рентабельности предприятия за счет увеличения объема продаж. Это может быть достигнуто развитием маркетинговых стратегий продвижения продукции. Второе направление это уменьшение затрат при производстве продукции за счет использования новых технологий, материалов, сырья, высококвалифицированного персонала и т.д.;
• управление стоимостью заемного капитала: уменьшение процентной ставки за счет перекредитования, получения международного/национального кредитного рейтинга;
• управление размером капитала. Ликвидация низкорентабельных активов, поиск новых направлений вложения капитала.

Резюме

Для устойчивого развития компании/предприятия необходим единый критерий оценки ценности для собственников, который позволяет связать стратегический уровень управления и оперативный. Показатель экономической добавленной стоимости (EVA), является одним из самых распространенных показателей для собственника в оценки стоимости своего бизнеса. На основе показателя EVA строится модель управления предприятием VBM (Value Based Managment), где все показатели предприятия влияют на изменения добавленной стоимости. Для стимулирования менеджеров в действиях направленных на рост стоимости, на основе этой модели разрабатываются различные системы оценки вклада и денежного поощрения.